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沒有堆煤場，沒有冷卻塔，同煤集團塔山發電有限公司廠區乍一看并不像傳統的發電廠。這個總投資約50億元，在國內首次采用國產超臨界600MW空冷汽輪機發電機組，去年機組利用小時數超過6000小時的電廠，正是*ST漳電重大資產重組向潛在第一大股東同煤集團收購的標的資產之一。而一條皮帶就把隔壁煤礦的煤炭運到電廠，這樣的模式，也正是山西省推進煤電聯營的理想樣本。

同煤集團對*ST漳電的重組還沒有最終落幕，但山西省已經將其作為范本。7月13日，山西省政府辦公廳印發《山西省促進煤炭電力企業協調發展實施方案》，方案提出，由省政府引導，省內火電和煤炭企業將為先行先試企業，并通過資本金注入、股權交換等方式，實現煤炭與火電企業互相參股、控股，或通過資產重組新成立煤電聯營企業。

逼出來的最優之選

2010年和2011年，*ST漳電已經連續兩年虧損，2012年若再不能實現扭虧，公司將在明年面臨暫停上市。而公司今年半年度業績預告稱，公司今年上半年虧損額將達到3.7億元。對于*ST漳電來說，重組已經是火燒眉毛，不得不發。

在公司內部人士看來，與同煤集團重組，實屬“無奈”之舉。股權結構分散和殼資源去留等問題，讓*ST漳電的重組選擇面并不寬裕。

公司目前的第一大股東為中國電力投資集團，持股比例為36.24%，第二大股東為山西國際電力集團有限公司，持股比例為22.34%，其余股東持股均在1%以下。據一位投行人士介紹，中電投旗下效益最好的當屬水電資產，但都不在山西。而且，中電投對*ST漳電的持股比例不高，也導致其沒有動力注入盈利能力較好的資產。除此之外，業內人士認為，中電投旗下控制的上市公司資源較多，如何定位這些上市平臺，應該有其統一的規劃。

就*ST漳電自身來看，近兩年的連續虧損，主要源于煤價大幅上漲而電價調整滯后。公司在今年上半年業績預告中總結的業績下降的主要原因，一是臨汾熱電公司投產運營后經營虧損;二是銀行貸款增加導致財務費用升高;三是上半年電煤價格仍高位運行，煤價雖有所回落，但下降幅度較小;四是公司投資收益與上年同期相比有較大幅度下滑。

作為火電企業，*ST漳電需要解決的是煤源問題，而同煤集團則在尋求旗下電力業務的做大與上市。

同煤集團總經理郭金剛今年4月份表示，集團已經把電力確定為第二大主業，力爭到“十二五”末電力裝機容量達到2000萬千瓦，就地消耗煤炭7000萬噸以上。據郭金剛介紹，通過實施煤電一體化，同煤集團將加快轉型，集團“十二五”期末非煤產業銷售收入將達到600億元以上，煤炭就地轉化率將達到50%以上。

“"十一五"期間，同煤集團聯合大唐、國電、山西國際電力等電力企業建成了4座坑口電廠，電力裝機達到314萬千瓦。同煤集團一直希望其電力業務也能借助資本市場的力量實現做大，但IPO之路并不容易，所以他們最終選擇借殼。”一位知情人士告訴中國證券報記者。

對于*ST漳電來說，“改嫁”同煤集團打造煤電聯營公司，雖是無奈之選，但眼下來看卻也不失為公司脫離困境的最優之選。

待盤活的電力資產

有業內人士認為，今年4月以來煤炭價格的持續下跌，加速了山西煤電聯營政策的出臺。

“煤炭企業在山西省的地位顯然更加重要。電力企業陷入困境已經兩三年了，而煤炭價格從今年4月份進入下跌趨勢后，省政府很快便出臺了煤電聯營政策，明顯是在為煤炭尋找出路。”山西某電力企業的高管對中國證券報記者表示，盡管在山西省政府10億元貸款的幫扶下，電力企業經營有所好轉，但增長前景仍不樂觀。

事實上，在煤炭價格上行周期中，國內火電企業陷入了全行業不景氣。電監會在《2011年電力監管年度報告》中稱，由于近年來煤炭價格攀升，加之財務成本增多，導致發電經營困難，五大發電集團平均負債率已連續多年超過80%，有的電廠甚至超過100%，企業“去火電化”情緒嚴重。行業統計數據顯示，我國火電投資已連續6年同比大幅減少，2011年完成1054億元，同比下降26%。

山西作為煤炭大省，其火電企業近兩年的嚴重虧損更值得反思。山西的火電廠雖然建在“煤海”之中，卻一直面臨買不到廉價煤炭的困境。據了解，山西上網電價為0.3562元/度，而山東、河南、湖北的電價分別為0.4219、0.4112、0.445元/度，度電比山西電價高出5到8分。這就意味著這些地區比山西發電企業能夠多承受125到200元/噸的煤炭價格。而山西煤炭外運通道建設相對先進，在煤炭銷售順暢時，當地煤炭企業往往選擇將煤炭銷往電價更高的省份，導致山西當地電廠買不到或買不起煤。

連年虧損不僅影響了電力企業眼下的效益，增加了企業的債務負擔，也使得一些企業未來的發展受到掣肘。山西省經信委副主任冀明德表示，受“計劃電、市場煤”影響，山西部分火電企業的資產負債率已超過100%。

今年一季度，*ST漳電的負債率已經高達95.5%，而公司還有臨汾熱電和侯馬熱電聯產兩個在建項目尚未全部竣工，以及多個已經取得“路條”和待核準的項目。而缺乏足夠資金和已經很高的負債率，讓公司很難僅靠自身實力來完成未來的擴張。

五大電力集團雖然也擁有一部分煤炭資源，但往往是“遠煤救不了近火”。*ST漳電的大股東中電投旗下控制的煤炭產能2011年已經超過6000萬噸，但正如一位業內人士所言，中電投的煤礦是露天煤業，一家上市公司不可能為了幫助另一家上市公司扭虧就向其低價供應產品，這對投資者是不公平的。

不僅如此，電力企業控股的煤礦都是一些“雞肋煤礦”，大都位置不佳、質量不高，為電廠直接供煤仍面臨運輸的制約;在煤炭需求旺盛時，電力企業多傾向于直接賣煤，以煤炭銷售的利潤補貼電力的虧損，在集團層面實現利潤的增長，但落到具有獨立法人地位的上市公司，仍然無法解決實際問題。

不一樣的煤電聯營

煤電聯營并不是山西的首創。

早在2008年，原國家能源局局長張國寶在視察安徽省淮南市一家電廠時就表示，煤電聯營可以幫助企業提高抗風險能力，提高企業在困難條件下的盈利能力。煤炭工業“十二五”規劃也鼓勵煤、電、運一體化發展。國家能源局副局長吳吟在回答如何解決煤電矛盾時明確表示，將“推進、鼓勵、支持煤電一體化的經營。”

在煤電領域，五大發電集團實際上已經率先實現了煤電一體化經營。根據五大集團公布的2011年收入情況，煤炭已經成為五大集團新的盈利增長點，2011年它們控制的煤炭產能合計達到2.26億噸，平均煤炭自給率達到25%左右。而在火電盈利能力大幅度下滑的情況下，煤炭業務的發展對各大集團的業績貢獻更加顯著。

據測算，到“十二五”末，我國煤炭年需求將達到38億噸，而五大發電集團2015年的產能預計將達到5億噸，占市場總需求的13%以上。考慮到電煤只占全部煤炭消費量的一半左右，僅五大電力集團的煤炭產能就將占到全部電煤需求的25%-30%。

不過，山西的煤電聯營卻被詬病為推行“煤吃電”。盡管山西省經信委副主任冀明德強調，煤電企業之間的股權合作，絕不是煤炭行業和火電行業誰兼并誰，而是一廠一策，不拘泥于一種形式，但從現有的幾個山西煤電聯營案例來看，不論是同煤集團重組*ST漳電，西山煤電收購兩家電力公司股權，還是山西煤炭運銷集團重組山西國際電力集團，都是煤炭企業居于主導地位收購電力企業。

據山西省資本市場發展咨詢委員會副秘書長李燕生介紹，此次山西省政府推行的煤電聯營不同于電力企業向上游延伸產業鏈的煤電聯營，以同煤集團重組*ST漳電為代表的煤電聯營，更確切地說是煤炭就地轉化的煤電聯營。

根據同煤集團的規劃，*ST漳電將被打造成以坑口電廠為主體的煤電聯營公司，這也是此次山西省政府推行煤電聯營的理想模式。按照這個目標，*ST漳電原本打算在此次重組中一并收購同煤集團旗下的豁口煤業和錦程煤業作為公司旗下臨汾熱電的配套煤礦，但原重組方案上報以后，證監會認為這兩個煤業公司不滿足“同一控制下以有限責任公司或股份有限公司形式持續經營3年以上”的條件，因而未獲認可。

修改后的方案，剔除了上述兩個煤業公司，不僅讓這個打造煤電聯營的方案有了很大的缺憾，也使得新方案預測公司要到2013年才能實現盈利。對于急切盼望*ST漳電扭虧的投資者而言這顯然是不能接受的。盡管同煤集團承諾在這兩個煤礦公司滿足有關要求后，即行將其注入上市公司，但公司公布新方案復牌后，股價仍遭遇連續跌停。

不過，據接近同煤集團的一位人士對記者表示，同煤集團不可能接手一個即將退市的公司，納入*ST漳電以后，會盡力助其實現扭虧。分析人士認為，隨著煤價下降和同煤集團坑口電廠的注入，公司今年扭虧還是有可能實現的。

為了確保*ST漳電的每一個電廠都成為坑口電廠，山西省政府也為這個煤電聯營試點項目大開“綠燈”。根據公司重大資產重組方案，山西省發改委將研究提出重組后*ST漳電已經取得路條的電廠項目異地建設意見，積極支持公司在動力煤源基地建設坑口電廠

此外，對于原*ST漳電所屬電廠，同煤集團還將采取就近申請取得煤炭資源、與同行業公司進行資源置換、合作開發等方式，逐步將*ST漳電原有電廠改造成為坑口電廠，并爭取將其配套提供煤炭燃料的煤礦注入進上市公司。

公司重大重組方案則表示，公司今后火力發電業務發展的方向是“煤電聯營、煤電一體化”，優先發展高參數、大容量的發電機組;從現在起，凡新上的電廠，必須建設在擁有充足煤炭資源的煤礦附近;通過資本擴張收購兼并的電廠必須是有煤炭資源的煤電一體化項目;一些直供本公司電廠用煤的煤礦，將采取措施，逐步注入公司。到“十二五”末，*ST漳電總裝機容量將比目前翻一番，達到1300萬千瓦以上，力爭達到2000萬千瓦，占到山西省火力發電總裝機容量的三分之一，年發電量達到800億千瓦時以上。

難復制的漳電樣本

同煤集團對*ST漳電的重組還沒有畫上句號，山西省已經迫不及待地出臺省內煤電聯營政策，要將這一樣本進行推廣。不過，在業內人士看來，漳電樣本很難復制到別的煤電企業重組中去。

在李燕生看來，山西省所推動的煤電聯營要成功推進需要具備以下幾個條件：首先是煤炭企業的主要煤種應該是動力煤;其次，煤炭企業本身要有一定的電力運營基礎;第三，最好有資本市場的幫助。

從山西省大部分電力企業的反應來看，煤電聯營的政策并不足以吸引他們去委身煤炭企業。“山西很多電力企業都是五大集團的分公司，像漳澤電力這樣具有法人實體資格的企業還是不多。他們虧損后有集團兜底，尋求重組的積極性不會太強。”一位山西電力企業的人士表示。

在同煤集團重組*ST漳電的資產重組預案中，公司擬以3.55元/股的價格向同煤集團發行股票，收購其持有的塔山發電60%股權、同華發電95%股權、王坪發電60%股權、大唐熱電88.98%股權，同時配套募集不超過8億元資金。資本市場為這場收購提供了便利。

此外，山西省政府在漳電樣本中扮演了重要的角色。完成此次重組非常重要的一步，是中電投和山西國際電力分別持有的18500萬股股份和11413萬股*ST漳電股份無償劃轉給山西省國資委持有，再由山西省國資委全權委托同煤集團進行管理，并在一年內以增加資本金的方式注入同煤集團，以使得此次重組后同煤集團對*ST漳電的持股比例達到43.45%。據知情人士介紹，如果沒有山西省政府的大力支持和斡旋，同煤重組*ST漳電不可能走到現在。