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去年下半年以來，草甘膦行業經歷了快速上漲、急劇下跌的大幅震蕩行情，短期內市場價格從3萬元/噸開始飆升至10萬元/噸，而后又急跌至目前的3萬元左右，草甘膦生產企業的業績也隨價格的波動呈現明顯單邊特征。上半年，草甘膦價格高企導致農藥板塊的業績在所有行業中名列前茅，平均增速在300%以上，進入三季度后，隨著草甘膦價格的單邊下跌，農藥板塊嚴重下挫。我們認為，草甘膦前段時間價格的暴跌有利于行業回歸理性，并使行業重新整合，產能向規模企業集中。在價格回暖之前，行業仍將處于調整階段，預計市場在四季度或明年一季度有望走出谷底，迎來新的機會，繼續維持農藥行業的“中性”評級。由于草甘膦價格的波動性對上市公司業績產生較大影響，我們建議采取較為謹慎的投資策略，可投資于具有成本優勢及規模優勢的公司，如新安股份、揚農化工等。

　　三季度業績下滑明顯

　　近期部分農藥上市公司公布了三季度業績，總體上看業績同比都大幅度增長，但業績環比下滑明顯。

　　我們以新安股份、揚農化工、渝三峽A、江山股份、華星化工、沙隆達A六家主要生產草甘膦及其原料的上市公司作為統計樣本，以凈利潤和每股收益作為評價指標進行了統計分析。結果顯示，08年三季度6家上市公司的凈利潤為7.07億元，07年三季度的凈利潤為1.89億元，同比增長274%，說明行業整體盈利狀況良好。但是與二季度10.82億元的凈利潤相比，三季度凈利潤環比下滑明顯，平均下降近35%，每股收益下降33%。由此可見，業績與價格是同步的，在草甘膦價格達到歷史頂點時，公司業績也創新高。需要指出的是，草甘膦價格跌幅已達60%，但是上市公司并沒有出現這么大的下跌，這說明上市公司整體的風險控制能力較強。

　　另外，草甘膦價格下跌對公司的不利影響程度不盡相同。華星化工和江山股份影響最大，業績跌幅環比超過50%，新安股份好于市場平均跌幅，只下降30%，這表明不同公司抵御價格風險能力存在較大差異，在市場下跌時，風險控制好或有獨特優勢的公司其業績要優于其他公司。由于沙隆達A的草甘膦產量只有5000噸，因此草甘膦對公司業績貢獻有限。

　　從07年四季度至08年三季度，6家草甘膦上市公司的凈利潤分別為1.89億元、5.2億元、10.82億元、7.07億元，增長率為175%、108%和-35%。由于這6家公司是草甘膦行業的主要生產商，因此可以認為基本上代表了行業的盈利變化特征。在08年2季度，行業的盈利達到頂峰，此時，草甘膦價格也在歷史高位。08年1季度是行業凈利潤增長最快的階段，這主要是由于價格短期上升幅度最大所致。到了08年3季度，市場回歸理性，其增長率立即轉變為負增長，但行業的盈利仍保持一個較高水平。

　　產能擴張超預期

　　近三個月，草甘膦價格在上半年漲至歷史高位后，一路下滑，呈現暴跌態勢。目前，草甘膦市場價格已從年初的10萬元/噸跌落至3萬元/噸左右。從市場層面看，產能擴張過快是導致價格下跌的主要原因之一。

　　總體而言，全球對草甘膦的需求是穩定、強勁的，由于生物能源、轉基因作物種植面積增加等有利因素支撐，在需求方面不會有巨幅波動。

　　孟山都是全球最大的草甘膦生產企業，年產能約20萬噸，占世界產能的40%，可直接控制世界草甘膦60%的產量。出于公司業務轉型(轉基因技術研發)需要和環保要求，公司于2006年關閉了一條年產10萬噸的草甘膦生產線，直接導致全球草甘膦供應緊張，草甘膦價格開始一路上漲。

　　對于草甘膦市場出現的供不應求的失衡狀態，國內草甘膦企業抓住這一機遇，通過擴大生產，增加出口等彌補孟山都留下的產能真空。國內生產草甘膦的主要上市公司新安股份、江山股份、華星化工等均計劃對產能進行擴張。新安股份的鎮江江南5萬噸/年草甘膦二期建設項目已全部完成，公司草甘膦生產規模已升至8萬噸；華星化工現有產能1.5萬噸，其與阿根廷阿丹諾公司合資建設4萬噸的雙甘膦項目，將于2008-2009年投產；江山股份現有的產能規模為2.7萬噸，2008年9月份將擴大到4.5萬噸。草甘膦行業產能的大規模釋放可能會在今年三季度或四季度。

　　在巨大的利潤面前，國內其他中小企業(年生產能力5000噸以下規模)也存在產能擴張潛在動力和沖動。據不完全統計，未來有計劃的新增產能將達到40萬噸左右，而國內需求在5萬噸左右，大量過剩產能需要通過外銷來消化。

　　由于草甘膦主要用于出口，且主要集中在拉美等地區，在產品基本同質化的情況下，產能的釋放與消化不可避免要通過價格手段實現，因此，降價是唯一選擇。

　　孟山都宣布增產

　　此次價格下跌的另一重要因素是孟山都在5月16日恢復其停產的10萬噸草甘膦生產線，其產能的恢復使國際市場供給量大幅增加，競爭更趨劇烈。同時孟山都公司宣布計劃投資1.96億美元擴建4萬噸產能，建設周期為18個月，預計投產時間為2009年年底或2010年初，到2010年項目建成后，草甘膦產能將提高近20%。雖然4萬噸產能對全球供需影響不是很大，但是由于受孟山都的龍頭地位影響力，這一消息直接打擊了市場信心，對草甘膦價格未來走勢形成重大利空。

　　我們認為，從全球最大草甘膦生產商角度來看，孟山都應該能預見到產能擴張對市場的影響，并且該計劃還有待于路易斯安那州環保部門的批準。也就是說，距離項目的真正實施還有很多變數，法律約束力較弱。因此，不排除該計劃是一種市場策略，通過該策略孟山都公司打壓草甘膦市場的潛在進入者，繼續維持其在該行業的龍頭地位。

　　策略調整化解危機

　　針對目前行業的衰退趨勢，農藥公司也在積極采取調整策略化解業績的下滑趨勢。不同公司的具體策略會有差異，但主要包括市場營銷策略和產品結構策略。

　　隨著十七屆三中全會對農村土地的重視，農業有望得到進一步發展。因此，公司應調整市場營銷策略，從重視出口轉變為保證出口原有規模的基礎上，大力開拓國內市場，增加市場占有率。

　　另外，由于草甘膦原藥價格波動性較大，市場風險也比較大，屬于行業上游，而草甘膦制劑的價格相對穩定，是行業下游，并且面對的是最終客戶，附加值較高。因此，公司可以調整產品結構，使其向制劑轉移，化解原藥價格的市場波動風險。

　　我們認為，這兩條措施對公司的銷售與業績是有提振作用的，有助于在草甘膦價格疲軟的情況下減緩業績下滑。

　　重點公司推薦

　　新安股份(600596)：公司第三季度實現凈利潤4.80億元，同比增長292%；實現每股收益1.6753元，同比增長292%；實現凈資產收益率17.21%。公司1-9月實現凈利潤14.95億元、每股收益5.2125元、凈資產收益率53.55%；經營現金流量為16.01億元，同比增長439%。

　　我們認為，業績增長的主要原因在于公司是全球第二大草甘膦生產商，具有規模效益，并且草甘膦生產過程中產生的副產品氯甲烷可用于有機硅生產，擁有內資源循環優勢，有效降低成本，提升產品的毛利率。給予公司“跑贏大市”評級。

　　揚農化工(600486)：公司7-9月實現凈利潤0.44億元，同比增長226%；實現每股收益0.377元，同比增長189%；實現凈資產收益率4.88%。公司1-9月實現凈利潤1.61億元、每股收益1.377元、凈資產收益率17.84%。

　　我們認為，業績增長主要原因一是公司募集資金項目和非募集資金項目(500噸/年三氟氯菊酸及高效氯氟氰菊酯技改擴建、2400噸/年賁亭酸甲酯及DV菊酰氯技改、1000噸/年麥草畏和100噸/年二溴菊酸及溴氰菊酯項目)投產，產銷量增加，產生較好的效益，二是公司所得稅稅率由33%下降為25%。由于公司主營產品不是草甘膦，因此受草甘膦價格波動的風險較小，其農用菊酯、衛生菊酯在國內的市場前景依然看好，具有技術優勢和議價能力，給予公司“跑贏大市”評級。