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資訊頻道股指下滑到近1800點，政策之手終于再次出擊。這次政策托市有更多實質性東西，匯金公司開始買股票了。于是，不少投資者就有了更多的期待，希望股市在1800點實現反轉，再走出一波牛市。
如果將時光倒流到2002年前，筆者毫不懷疑市場從此實現反轉的可能性，因為在2002年前政策不僅對市場產生很大影響，而且在很大程度上可以說是政策走向決定了市場走勢。例如，在1994年至2002年間，政府6次出臺利好政策干預股市下跌，形成了6個“政策底”。但2002年后的股市下跌過程中政府出臺了很多政策，卻一直沒能阻止股市下跌的步伐。
政策之所以能夠主導市場的漲跌，最重要的原因有兩個：一是股票市場的規模相對于金融總量來說很小，二是市場的博弈對象主要是投資者與政府。
如今，這兩個條件都發生了巨大的變化。2005年前，股票流通市值占儲蓄存款的比例為10%左右，占M2的比例為3%左右。但2007年后，股票流通市值占儲蓄存款的比例增加到了50%左右，占M2的比例增加到20%左右，股票市場在金融總量中的地位迅速提高。股票市場體量的迅速增加使人為因素對市場產生作用的效果必然降低。
其次，2002年前后的投資者結構有了很大變化。2001年前機構投資者的資金大多數是短線資金，股市博弈主要是莊家與政府之間的博弈，或者說是投資者與政府之間的博弈。而2002年后市場悄然發生巨變，以基金為主的機構投資者迅速崛起，基金持有的股份占流通市值的比例從2000年的1%迅速增加到2002年的5%、2005年的10%、2007年的30%,基金成為市場真正的主力。
基金的發展改變了股票市場的生態結構，博弈的對象和方式都發生了變化。基金的迅速壯大使“坐莊”行為難以為繼。在很大程度上可以說“基金是莊家的天敵”。2002年后，基金規模超常規增長，影響越來越大，2001年至2005年的熊市可以看作是基金消滅“莊家”的過程。當股市跌到1000點時，昔日“莊家”基本上被消滅，因此股價見底。
2005年后的股市博弈主要是基金之間的博弈。對于2005年后的機構投資者而言，從眾行為表現得越來越明顯，市場形象的比喻是“抱團取暖”。這與基金經理的考核制度直接相關。決定基金經理的薪酬及獎金的是自己管理的基金凈值增長速度在行業內的排名，如果采取獨立的投資策略，基金經理下課的風險將很大，于是大家的投資行為必須高度一致。這就是當前基金的“囚徒困境”。因此，基金可以穩定市場的結論在我國的股票市場里是不成立的。
要使深處“囚徒困境”的基金經理擺脫“困境”，需要足夠的時間和外在環境。那么，什么因素對市場起關鍵的作用？答案是“趨勢”。只有當市場發出明確的上漲趨勢時，基金經理們才會傾向于增加倉位，出現買股票的從眾行為。
結合當前國際及國內經濟基本面的情況，期待股市大幅度上漲的理由已經難以成立，我們應該為可能到來的冬天多做些準備。 (作者尹中立，中國社科院金融研究所學者)
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